febrero 2009

Semana en la que de nuevo ha quedado claro el “querer y no poder”: estamos en un mercado que sólo recibe impulsos alcistas bien como rebote a una fuerte caída (como pasó la primera semana de febrero respecto a enero) o bien cuando algún estado prepara planes de inyección monetaria. El comienzo alcista de la semana había sido por la esperanza en un Plan Bancario que por fin hiciera tabla rasa sobre todos los activos tóxicos y así limpiar el balance de toda la banca para empezar de cero. No fue posible -y en mi opinión ha sido una suerte- imagino que porque el coste hubiera sido desorbitado (aunque se aprobaron nuevas voluminosas ayudas) incluso para los EUA. En Japón en 1996 para arreglar la crisis bancaria se les permitió contabilizar los activos a precios históricos en lugar de a precios de mercado (el “mark-to-market”) y no sirvió de nada. En España también se han tomado medidas “cosméticas” (el Real Decreto Ley 10/2008 del que ya comenté aquí ha ayudado mucho a los resultados de los bancos al evitar muchas quiebras empresariales) y no descarto se apliquen más pero como bien dice el profesor Montalvo la contabilidad creativa sólo puede funcionar en una crisis de corta duración. Y cada día es más evidente que ésta no lo es.

Según recoge John Mauldin los “expertos” a día 6 de febrero calculaban la media de beneficios de las empresas del SP500 de 2008 en 29.57$ (casi 4 veces menos de lo que preveían un año atrás) y para el 2009 calculan un beneficio de 41.88$, lo cual parece muy extraño teniendo en cuenta que los datos macro están siendo bastante peores en este 2009 de los que lo fueron en 2008. Esto podría significar que estos mismos expertos esperan realmente una fuerte recuperación económica este mismo año pero lo que parece es que creen que el sector financiero -al menos en los EUA- va a mejorar resultados respecto al 2008 de forma espectacular… De hecho el martes publicó unos resultados nefastos UBS (http://www.euribor.com.es/2009/02/10/ubs-pierde-en-2008-el-triple-que-el-ano-anterior-y-bate-su-record-historico/ ) y la acción apenas lo notó, entre otras cosas porque dio buenas previsiones para los resultados del 2009. ¿Es factible pensar que por fin hemos visto el suelo de los malos resultados bancarios? En concreto estos datos demuestran que aún no estamos en la peor crisis bancaria de la historia (aunque sea la más global) ni por caída bursátil ni por valor en libros:

Independientemente de que tengan o no razón, lo que sí parece claro es que no está descontado por los mercados el peor de los escenarios posibles, aunque a veces tengamos esa impresión. Tampoco en lo que respecta a la economía, como esta misma semana ha reconocido un miembro de BCE (Liikanen) que textualmente ha comentado que “no se puede decir que lo peor ha pasado ni mucho menos”. Y si dejamos la bolsa resulta que Moody’s cree que en 2009 habrá un número enorme de quiebras de emisores de deuda basura, (aquellas cuyo rating sea inferior al grado de inversión y considerado puramente especulativo). Su cálculo es que la tasa de quiebra de estos emisores ha subido al 4,8% desde el revisado 4,1% de 2008 y del 1,1% hace un año. No son cifras alarmantes pero su estimación futura llega a tasas del ¡15,5%! en enero de 2010.

Con todo, lo que imagino más interés despierta es la situación en España que en algunos aspectos es crítica. Según estas cifras si la situación no cambia mucho (y nuestro propio presidente reconoce que aún no hemos tocado fondo) el actual “Estado de bienestar” está en peligro, desde el INEM -que ya necesitó una inyección adicional en 2008- hasta las pensiones pasando por la reciente Ley de Dependencia que nadie sabe cómo financiar…y eso sin tener en cuenta el gasto en educación y sanidad. El principal motivo es evidente: la reducción de la población activa (sin bajar en la misma proporción la población activa empleada en las administraciones públicas para cuyos emolumentos también hay que recurrir a los ingresos de la Administración) que procede no sólo del aumento del paro, también del fin de las otrora numerosas altas en la S.S. de mujeres y emigrantes. Esta semana se daba el dato de un millón cuatrocientas mil personas oficialmente paradas que no cobran seguro por desempleo, es decir, que viven de ahorros o del apoyo de familiares y amigos. Aunque un porcentaje de ellos tengan ingresos de dinero B, aún así nos queda una cifra muy alta y con visos de ampliarse, es un drama social tremendo.

En otras crisis se pudo salir porque muchos ahorraron durante la época mala y en cuanto se recuperó la confianza volvieron a consumir, yo veo el mismo proceso en esta: hay mucho dinero esperando sentir confianza para impulsar el gasto y la inversión y de hecho las cifras de ahorro me dan la razón. Pero la gran diferencia es que esta vez los estados están arriesgando tanto que se pueden quedar sin recursos antes de salir de la crisis y si se da este caso tendrán que recurrir o bien a los ahorros de los ciudadanos -elevando impuestos- o bien a reducir las prestaciones sociales. Esperemos no necesiten hacer ninguna aunque mi mayor miedo es que tengan que aplicar las dos.

A veces utilizamos ciertas palabras erróneamente o sin saber muy bien que significan, por ejemplo “Bizarro”  que lo solemos utilizar para referirnos a algo raro o extravagante cuando en verdad veamos lo que significa tal y como nos cuenta la Real Academia de la Lengua Española:

bizarro, rra.
(De it. bizzarro, iracundo).
1. adj. valiente (‖ esforzado).
2. adj. Generoso, lucido, espléndido.

Así que cuidado cuando llamamos a alguien bizarro ya que sin querer, le estamos soltando un piropo. Seguramente la confusión viene de que en inglés raro se traduce como bizzare y claro, con la cantidad de cosas raras que hay por la web es normal que nos confundamos.

Otro ejemplo es “Positivista” que lo solemos utilizar como adjetivo a las personas optimistas, el diccionario nos vuelve a sorprender (en esta caso, positivista es perteneciente o relativo al positivismo):

positivismo.
1. m. Tendencia a valorar preferentemente los aspectos materiales de la realidad.
2. m. Afición excesiva a comodidades y goces materiales.
3. m. Actitud práctica.
4. m. Sistema filosófico que admite únicamente el método experimental y rechaza toda noción a priori y todo concepto universal y absoluto.

Está claro, cuando alguien os dice que seáis positivistas, en el fondo lo que os dicen es que consumáis más, que es jústamente lo contrario que ocurre ahora. Claro, es lógico,  al final el positivismo acaba con nuestro pesimismo…

Un caso no tan extremo es el de “Productividad” ya que cuando hablamos de ella solemos aplicarla exclusivamente al individuo, y enseguida la relacionamos  la baja productividad española con los cafés que tomamos, los cigarrillos que fumamos o las siesta que se echa el jefe. Así que la pregunta es ¿Cuales son las causas de la baja productividad de nuestro país? ¿Tan malo es el café de las 11?.

Sobre el nivel de productividad influyen una serie de factores, entre los que se encuentran la calidad del capital humano (cuanta mayor formación-habilidades de los trabajadores, mayor producción por hora), el capital invertido por empleado, la innovación (tanto tecnológica como no tecnológica), la investigación y desarrollo científico-tecnológico, las características de la maquinaria y equipo, la utilización de la capacidad instalada o la producción y uso de las tecnologías de la información y la comunicación (TIC), entre otros. Como véis, el “factor café” es muy pequeño en la ecuación total.

El problema de España es que su PIB ha crecido estos últimos años no gracias a una mayor productividad si no al incremento de su fuerza laboral, principalmente con mano de obra barata. Para que os hagáis una idea, la producción española por hora trabajada es un 24% menor que la de Estados Unidos y un 12% menor que la de la Eurozona. Aquí, tenéis un excelente documento que profundiza más sobre el tema, del cual destaco y resumo el siguiente párrafo:

Veamos cuales son las causas del escaso crecimiento de la productividad española:

• Estructura de la economía española: Con un peso muy  elevado en la construcción y ramas de actividad que históricamente han presentado avances más reducidos en la eficiencia productiva.
• Escaso tamaño empresarial: La estructura productiva española está más inclinada hacia las microempresas que la media de la OCDE. Un menor tamaño empresarial repercute negativamente en la capacidad de asimilar y desarrollar nuevos conocimientos e innovaciones, y repercute en una menor utilización de las economías de escala.
• Reducida inversión en las Tecnologías de la informaicón y en conocimiento. Su uso en el proceso productivo ayuda a ganar cuota de mercado a  costa de las empresas menos productivas.
• Insuficiente calidad del capital humano. Motivado principalmente por la masiva entrada de inmigrantes con un nivel educativo medio menor a la media española.
• Desajustes entre la oferta y la demanda de empleo. Los contratos laborales temporales no otorgan incentivos a los empresarios para mejorar la formación, y por tanto
  productividad, de los trabajadores.

Claro, que la administración pública tampoco se salva de esto, el más claro ejemplo lo tenemos en la Justicia Española en donde la productividad de los Jueces está completamente parada por culpa del poco desarrollo tecnológico que tiene.

Así que tras este ladrillo, espero que quede más claro cual es uno de los retos de la economía española una vez que el chollo de la construcción se nos ha acabado.

Desde hace varios meses, el tema del cierre a la concesión de hipotecas para la compra de viviendas es muy recurrente en este blog. En un país en el que un gran porcentaje del PIB se basaba en la construcción, este parón del mercado hipotecario nos ha puesto contra las cuerdas menos de un año, por lo tanto es fácil pensar que la culpa de la  crisis la tienen los bancos por no conceder hipotecas. ¿Pero lo han hecho para evitar que se hinchara aun más la burbuja?, ¿están causando ellos mismos un incremento de stock de pisos que perjudica al valor de los bienes hipotecados en sus operaciones?

Mientras Botín afirma que “es irresponsable dar préstamos a quién no puede pagarlos “y que “se dan también menos créditos porque hay menos gente que los pide”, José Manuel Galindo, presidente de la Asociación de Promotores Constructores de España da la nota diciendo que “no dar hipotecas es anticonstitucional” y pide nuevamente al gobierno que ponga los mecanismos necesarios para que los bancos y cajas “tengan el compromiso y hasta la obligación de conceder esos créditos”, siempre dentro de ciertos criterios de riesgo.

Como cada uno barre para casa (o para su negocio) y existe tanta confusión al mezclarse datos, con opiniones y con sentimientos, lo mejor, si queremos sacar algo en claro, es acudir a los datos objetivos y sacar nuestras propias conclusiones.

Visito nuevamente la web del INE (que ya os presenté la semana pasada), filtro y elijo los datos de constituciones de hipotecas para la compra de viviendas urbanas. Veamos en primer lugar el grafico de evolución de número de hipotecas concedidas según datos que encontramos en el INE:

El que inventó la metáfora de equiparar los mercados bursátiles con el casino creo estuvo desafortunado ya que pareció olvidar que en el casino -en la ruleta- se juega contra la banca y la suerte es lo principal pero en la bolsa se apuesta contra otros participantes y la suerte sólo es un factor más. Si hubiera que compararlo con un juego yo lo haría con el póker. Los otros puede tengan más dinero, algunos incluso hasta pueden tener algunas cartas marcadas, pero es la estrategia y no la suerte lo que puede llevar al beneficio. Es por eso que año tras año los mejores jugadores de póker, los que llegan a las finales del campeonato del mundo, suelen ser los mismos. ¿Cómo podría ser así si sólo fuera la suerte? Lo mismo pasa con los mejores gestores de fondos, a lo largo de una década se ve quién es el mejor… y desde luego no hay racha de fortuna que dure 10 años.

Veamos algunos ejemplos que dejan claro que no todo es suerte en la bolsa:

a) El análisis fundamental funciona: Citigroup tiene un estudio firmado por Tobias Levkovich en el que aparecen datos que demuestran que la bolsa puede ser muy loca en el corto plazo pero a medio y largo la lógica de las cifras sirve para algo:

El estudio trata de cómo se comporta el SP 500 al cabo de 12 meses según los diferentes PER (índice que mide la relación entre el precio de una acción y sus beneficios) que registra en el periodo 1940-2005:

• Cuando el PER es menor de 8, el SP sube de media el 16,5 % al cabo de 12 meses.
• Cuando está entre 8 y 10 sube de media 10,9%.
• Cuando está entre 10 y 12 el 9,1 %.
• Cuando está entre 12 y 14 el 7,5 %.
• Cuando está en 14 y 16 el 17%.
• Cuando está entre 16 y 18 el 5,6 %.
• Cuando está entre 18 y 20 el 7 %.
• Y por último, según estos datos de Citigroup, cuando está por encima de 20 baja el 1,6 %s.

Cifras bien claras, cuando el PER da una gran ocasión de compra al estar por debajo de 8, lo cual es totalmente anormal, la bolsa sube casi más que nunca. Sin embargo, cuando el PER supera valoraciones ya muy caras como el 20%, es el peor momento para las bolsas. Ya vemos que a fin de cuentas las bolsas sí se mueven dentro de la lógica en el largo plazo.

b) El 21 de noviembre de 2007 apareció la más antigua de las señales de mercado, incluso anterior al análisis técnico de los mercados y todavía menos común y quizás por eso más efectiva “Señal de Tendencia Bajista Primaria según la Teoría del Dow” –he remarcado Primaria pues significa que su duración será superior a un año-

Apareció por penúltima vez el 23 de septiembre de 1999 y a los 4 meses -el 14 de enero del 2000- el mercado inició una bajada que llevó al Dow Jones desde los máximos de ese día 11.722 (hasta el 2007, los máximos históricos) hasta los 7.181 que tocaron el 10 de octubre de 2002 (curiosamente y para regocijo de los que siguen los números de Fibonacci el 38% de caída). La señal de la “Teoría del Dow Primitiva” (lo digo porque luego muchos autores la han querido trasladar a otros índices y modificar con más señales y menor éxito) se activa cuando en pocos días coinciden una serie de niveles y de cruces de medias entre el DJ Industrial y el DJ de Transportes.

Es una señal que se da pocas veces pero siempre que se ha dado ha sido efectiva al 100%: antes de 6 meses de producirse siempre se ha iniciado una Tendencia Primaria.

Personalmente sigo creyendo que nada es seguro en los mercados y que el análisis técnico y sus múltiples indicadores son sólo una herramienta más, pero ahí está el dato

c) Una gráfica demoledora y que además de demostrar que la estadística en sí puede ser muy útil sirve para ilustrar lo de las “cartas marcadas” de algunos de los participantes en la gigantesca partida de póker que se juega a diario en los mercados. En ella se puede apreciar como por sistema la semana en la que hay vencimiento de opciones y futuros es más alcista que la anterior y la posterior (y es fácil inferir por qué quien más interés económico tiene en estos productos provoca sistemáticamente que su vencimiento sea al alza):