Últimamente se ha puesto muy de moda la deuda pública, principalmente las Letras del Tesoro, un producto que personalmente me sonaba a antiguo, poco sexy y demasiado conservador, algo así como el sitio en el que meten el dinero los abuelos que no saben de finanzas (spólier, en Enero metí parte de mis ahorros en Letras del Tesoro).
Hoy os rescato un artículo que escribió Droblo hace 10 años que explica muy bien su funcionamiento.
El funcionamiento del mercado de deuda pública primario es sencillo: los estados emiten en subastas en las que previamente anuncian un rango de volumen y los interesados pujan pidiendo una rentabilidad –generalmente a diferentes precios- y el emisor decide dependiendo de las peticiones y de sus precios si emite en la parte alta o baja de ese rango de volumen. El tipo de interés lo fijan los solicitantes en subasta porque evidentemente el emisor siempre prefiere ofrecer la rentabilidad (pagar intereses) más baja.
La inmensa mayoría de los que van a estas subastas son bancos que pretenden (aparte de lo que se quieran quedar para la cartera de inversión) básicamente colocar ese papel a sus clientes o a otros participantes de los mercados financieros a mejor precio (los que adquieren la deuda ganan cuanto más baje la rentabilidad). Si hay expectativa de subida de los tipos de interés o aumenta la desconfianza hacia el emisor de la deuda los inversores que quieren comprar exigen más rentabilidad al estado emisor y suele haber menor demanda de papel en la subasta y por lo tanto si el estado quiere colocar un volumen importante aún tiene que aumentar más la rentabilidad.
En cuanto al mercado secundario de deuda pública (en la que se negocian los títulos adquiridos en subasta entre diferentes entidades financieras), la liquidez, incluso en los peores momentos de la crisis, ha estado asegurada (no así el de renta fija privada) en España ya que, gracias al sistema de market makers (entidades que se comprometen a tener precios operativos la mayor parte del tiempo), siempre hay precios en el mercado para poder comprar y vender bonos ya emitidos en rangos razonables y todas las operaciones se publican en Banco de España por lo que la transparencia es total.
El mayor problema del mercado de deuda en la €zona es la enorme diferencia (incluso en la actualidad que las primas de riesgo se han reducido mucho) de rentabilidades entre los diferentes países lo que encarece la financiación de unos respecto a otros y es una carga competitiva para las cuentas públicas. No obstante, tampoco tenía sentido, como por desgracia se ha comprobado, la situación de hace una década cuando Alemania y España eran AAA y emitían al mismo tipo de interés siendo la fortaleza de sus economías tan diferentes.
Para que las subastas de deuda tengan la liquidez suficiente es muy importante la cobertura que ofrecen los futuros ¿Por qué? Porque un banco va a solicitar a varios precios un importe a una subasta pensando en que después lo podrá colocar en su red de sucursales o sus comerciales lo venderán a fondos de pensiones y compañías de seguros (los clientes finales de deuda pública más típicos) o incluso que los podrá negociar a mejor precio con otros bancos pero la cobertura en futuros inmediata tras la adjudicación en subasta garantiza que el riesgo de que el tipo de interés varíe mucho hasta que lo coloque, quede minimizado. Un banco medianamente grande acude a subastas todas las semanas: un día son bonos a 10 años, otro a 3 años, otro son letras a 18 meses… y cada vez se suman nuevas emisiones con diferentes vencimientos. Gracias a la cobertura en futuros puede unificar la posición y no hay problema en acudir a todas a pujar por un precio que el trader considere interesante ya que si compra más de lo que esperaba, al estar neutralizado el riesgo, lo único que tiene que hacer es negociarlo mejor en el mercado secundario. Es decir, irónicamente gracias a los futuros los estados pueden financiarse con mayor facilidad.
Evidentemente esto funciona en circunstancias normales, de poco sirve si por efecto del riesgo país la rentabilidad del bono portugués –por ejemplo- adquirido se dispara ya que el futuro en Europa está referenciado al bono alemán (de ahí la enorme importancia del diferencial con el bund). Entonces la cobertura no sirve y habría que recurrir a los CDS, seguros contra un posible impago de la deuda que son a su vez un instrumento especulativo (baja cuando la percepción de la solvencia mejora y sube cuando empeora).
Lo que está claro es que los endeudadísimos estados necesitan un mercado de deuda lo más líquido posible y eso los convierte en dependientes de la gran banca que suele ser la que más volumen adquiere. Además, todos están interesados en implicar a inversores extranjeros aunque sea un capital más especulativo. Lo que importa es poder colocar el papel a quien sea…
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Leo de nuevo este artículo y pienso:
Se ve que no le funcionó a Silicon Valley Bank lo de la cobertura con futuros pues según dijo su presidente quebraron por lo rápido que subió la renta fija americana y la necesidad de dinero de sus clientes