Marc Fortuño

Pocas políticas gubernamentales son tan controvertidas y ampliamente desacreditadas como los rescates públicos de las instituciones financieras. Para el ciudadano medio, la idea de utilizar el dinero de los contribuyentes para pagar por el juego excesivo de unos pocos privilegiados despierta un profundo sentimiento de injusticia, especialmente cuando esos pocos privilegiados son instituciones financieras privadas.

Este es el sentimiento que llevó a miles de personas a las calles en protesta contra el “rescate de Wall Street” cuando en septiembre de 2008 surgieron noticias sobre el plan del Tesoro de Estados Unidos de comprar hasta 700.000 millones de dólares en valores respaldados por hipotecas de los bancos. Sin duda ese fue el primer paso para el incremento de la deuda global.

A partir de ese punto, las principales autoridades monetarias del mundo decidieron manipular el precio del dinero en todas sus expresiones. Rebajaron los tipos de interés a mínimos y expandieron sus balances con las compras de deuda en el mercado secundario de deuda para hacer caer las TIRs y que los Estados pudieran acudir a una financiación más barata, en un momento de estrés presupuestario y de déficits disparados.

Mientras que muchos inversores y analistas suelen utilizar las ratios precio/beneficio (PER), o alguna variación de los mismos como el PER de Shiller, para calibrar las valoraciones del mercado de valores, el inversor principal Warren Buffett se centra en un barómetro diferente. Prefiere comparar la capitalización bursátil de todas las acciones estadounidenses cotizadas con el PIB de Estados Unidos, calificando esto como “la mejor medida individual de la situación de las valoraciones en un momento dado”.

A largo plazo, la rentabilidad de las empresas vuelve a su tendencia a largo plazo, que se sitúa en torno al 6%. Durante las recesiones, los márgenes de ganancias empresariales se reducen, y durante los períodos de crecimiento económico, los márgenes de ganancias corporativas se expanden. Sin embargo, el crecimiento a largo plazo de la rentabilidad empresarial está cerca del crecimiento económico a largo plazo. El tamaño de la economía de Estados Unidos se mide por el Producto Nacional Bruto (PNB). Aunque el PNB es diferente del PIB (producto interior bruto), las dos cifras siempre han estado dentro del 1% una de la otra. A efectos de cálculo, se utiliza aquí el PIB.

Al día de hoy, el Wilshire Total Market se ubica en 294.285.000 millones de dólares, lo que representa alrededor del 144.2% del último PIB reportado por la Fed. El mercado de valores de Estados Unidos está posicionado para una rentabilidad media anualizada del -2,2%, estimada a partir de las valoraciones históricas del mercado de valores. Incluye la rentabilidad de los dividendos, que actualmente se sitúa en el 1,74%.

Podemos ver que, durante las últimas cuatro décadas, la relación TMC/GNP ha variado dentro de un rango muy amplio. El punto más bajo fue alrededor del 35% en la recesión profunda anterior de 1982, mientras que el punto más alto fue el 148% durante la burbuja tecnológica de 2000, niveles los cuales estamos muy cerca. El mercado pasó de estar extremadamente infravalorado en 1982 a estar extremadamente sobrevalorado en 2000.

Los inversores han vistos desde finales de la década de los noventa como el indicador  ha estado casi siempre sobrevalorado, cayendo sólo a un valor justo desde los descensos que comenzaron en 2008.

Los valores ocultos son activos que se infravaloran en el balance de una empresa y, por lo tanto, no pueden incorporarse ni reflejarse en el precio de las acciones de la empresa. Los llamados “inversores value” están deseosos de descubrir valores ocultos en el balance de una empresa que a menudo son pasados por alto por el inversor medio. Un activo fijo que está marcado por su valor contable, pero que en realidad vale más en términos de precio justo de mercado, se consideraría un valor oculto.

La esencia de la inversión de valor es comprar valores infravalorados, es decir, infravalorados en relación con sus valores intrínsecos. Un “inversor value” determinará un valor intrínseco, dependiendo del tipo de compañía, y después comparará este valor intrínseco al valor de mercado. Si el descuento es lo suficientemente atractivo para este inversor, éste comprará las acciones y esperará pacientemente la convergencia potencial del valor de mercado actual con el valor intrínseco.

Un activo fijo al que una empresa asigna un determinado valor en el balance para que se ajuste a los principios contables generalmente aceptados puede valer más en términos de valor razonable de mercado. Los activos intangibles, como las marcas comerciales y las patentes, pueden contener valores ocultos, al igual que las reservas de las empresas de recursos naturales.

En algunos casos, si un activo se ha mantenido durante mucho tiempo a un valor contable, podría valer sustancialmente más de lo que se refleja en el balance general.

Un ejemplo clásico es la tierra. Los terrenos deben mantenerse al costo histórico de acuerdo con las normas contables, pero es muy probable que este activo se haya apreciado significativamente en valor si se ha poseído durante mucho tiempo. Si el terreno se aísla del balance y se valora a precios de mercado, es probable que tenga un valor superior al registrado en los estados financieros y tal vez represente una parte no significativa de la capitalización bursátil de la empresa.

Los mercados de renta variable lo están descontando día a día, ya que Canadá, México, la UE y, más recientemente, Rusia, se unen a China en represalia contra los aranceles estadounidenses. Hasta la fecha, los daños derivados de la disputa por las medidas han sido limitados, pero la amenaza de una guerra comercial total se cierne sobre ellos. El presidente de Estados Unidos, Donald Trump, ha amenazado con gravar hasta 550.000 millones de dólares en bienes chinos, que es más que lo que Estados Unidos importó de China en 2017.

¿Cómo deberían los inversores abordar algo que tiene el potencial de perturbar la economía mundial y sacudir los mercados financieros de todo el mundo?

El oro y el dólar estadounidense son frecuentemente considerados activos de refugio, lo que los convierte en un lugar atractivo para estacionarse en tiempos de incertidumbre, y más aún si una guerra comercial causa estragos en los mercados financieros. Sin embargo, el precio del oro suele estar inversamente ligado a la fortaleza del dólar, lo que significa que no siempre responden de la misma manera.

Hasta ahora, el oro todavía no ha llamado la atención de los inversores, continuando con una caída que comenzó en marzo de 2018, cuando el dólar comenzó a ganar impulso.

La mayoría de los analistas pronostican que el dólar superará al resto de las divisas en una guerra comercial, lo que podría afectar al oro. Sin embargo, hay períodos en los que el metal amarillo ha tenido una relación positiva con el dólar estadounidense, y el nivel actual de incertidumbre política y las altas valoraciones de la renta variable estadounidense podrían ser un elemento catalizador para el oro.

Los inversores de renta variable pueden mantener la calma, pero los operadores de metales están haciendo oír sus opiniones. Los aranceles han proporcionado un gran impulso a los precios del acero y el aluminio en los Estados Unidos y mientras los fabricantes están a punto de recibir un pequeño golpe como resultado, los productores nacionales estadounidenses como Nucor y US Steel  recibirán un impulso a sus resultados finales.

¿Y comprar China? Esto habría sido un decisión negativa incluso antes de que la disputa comercial se intensificara, ya que las acciones chinas han tendido a la baja durante todo el año. Una inversión en acciones chinas parte del supuesto de que el ciclo económico mundial sigue siendo saludable y de que la incertidumbre comercial actual impulsa una mayor relajación de la política monetaria y otras medidas en el mayor exportador mundial de bienes.

Los principales índices bursátiles de países como Corea del Sur e Indonesia también han caído en las últimas semanas, pero los mercados emergentes en su conjunto representan una forma menos arriesgada para los inversores de capitalizar el sentimiento negativo que invertir su dinero en China.

Si una tregua se llama pronto, entonces los activos de emergentes se ven bastante baratos, ya que están fijando el precio de una desaceleración bastante grande del 1% en el crecimiento mundial. Sin embargo, ese es un resultado poco probable si sólo se imponen entre 35.000 y 50.000 millones de dólares en aranceles.

Los aranceles estadounidenses y las tensiones comerciales han dominado los titulares en los últimos meses. Con ciertos aranceles dirigidos directamente a China, Pekín respondió rápidamente con aranceles propios a los productos estadounidenses a principios de julio.

En el corto plazo, no se esperaría un impacto relevante de los aranceles sobre los fundamentos del crédito, ya que la mayoría de los emisores de bonos denominados en dólares en los sectores de tecnología y consumo asiáticos han limitado los ingresos basados en Estados Unidos. Sin embargo, mientras continúan los titulares sobre la tensión comercial, se espera que la tecnología asiática y los créditos al consumo se vean afectados hasta cierto punto por la volatilidad del mercado.