La Regla de Taylor y el sacrificio de Alemania

La mayoría de los bancos centrales han estado buscando un mejor diseño de la política monetaria. En este sentido, en las últimas dos décadas, emerge con fuerza un nuevo diseño de política monetaria basado en un objetivo de inflación y en el diseño de reglas de tipos de interés. El primer país en adoptar un objetivo de inflación fue Nueva Zelanda, que en 1990 estableció un rango objetivo para la inflación entre el 0% y el 2% que posteriormente amplió al intervalo 0%-3%. Más tarde le llegó el turno a Canadá (1991), y después se sumó Reino Unido, Suecia, la zona euro, Israel, entre otros.

La siguiente pregunta que surge es cómo alcanzar el objetivo inflación, que obviamente no está bajo el control directo del Banco Central. En respuesta a esta pregunta John Taylor, profesor de la Universidad de Standford (EE.UU.), argumentó que desde el momento que el tipo de interés afecta directamente al gasto, el Banco Central debería pensar en términos de la elección de un tipo de interés, en vez de una tasa de crecimiento del dinero nominal. Para ello elaboró la Regla de Taylor:

it = i* + a (π t −π*) + b (yt – t*)

Las variables a y b indican cuánto debe ajustarse la tasa de interés nominal ante un punto de diferencia en la inflación con la meta de inflación o disminuirse ante la presencia exceso de capacidad productiva. Sea πt la tasa de inflación y π* la tasa de inflación objetivo. Sea it el tipo de interés nominal e i* el tipo de interés nominal objetivo asociado con la tasa de inflación nominal objetivo π* en el medio plazo. Aimismo, yt es la tasa de crecimiento del PNB actual y y* el PNB tendencial. Entonces, el Banco Central puede elegir el tipo de interés nominal (a través de operaciones de mercado abierto el Banco Central puede alcanzar el tipo de interés nominal que desee). De este modo, tenemos una noción matemática de cómo deberían estar los tipos de interés del Banco Central.

Dada esta introducción para conocer como valoran los  bancos centrales cuál debe ser el precio del dinero, repasemos qué nos dice la Regla de Taylor para los principales países en la eurozona. Como vemos a continuación, Alemania necesita que el BCE fije los tipos de interés por encima del 3,5% con una necesidad urgente de enfriar su economía porque por ejemplo el precio de compra de la vivienda en ciudades como Berlín, Múnich, Hamburgo, Fráncfort o Colonia se ha inflado desde 2010 un 25%, y ya se ha alertado del peligro de una burbuja alimentada por la liquidez. Para enfriar este escenario en Bundesbank le interesa que el BCE suba tipos contra antes mejor, para que no se repita el escenario «burbujistico» vivido en España pero con unas repercusiones aún mayores.

Lamentablemente para Alemania, no está sola en la Eurozona y existen unas diferencias estructurales muy amplias entre los miembros, en concreto con la periferia europea. Así que repasemos la Regla de Taylor pero esta vez para la periferia europea. Este gráfico no se parece demasiado al anterior, como podemos observar la regla de Taylor nos dice que los tipos de interés en la periferia europea deberían estar en el -4%. Obviamente, esto no tiene lógica y ante la imposibilidad de bajar los tipos más allá del 0% el Bundesbank ha terminado cediendo para que el BCE iniciara un programa de flexibización cuantitativa para «estimular» la economía periférica, pero eso sí con los riesgos separados.

El Bundesbank nunca ha considerado que sea la mejor de las opciones la QE europea porque los estados, al tener una autoridad monetaria que los respalde mediante la compra de los títulos de deuda pública, suelen relajarse y decir «lo peor ya ha pasado», creando la percepción de que las reformas estructurales para ajustar los déficits públicos ya no son necesarias. Al fin y al cabo, para España  endeudarse por debajo del 2% a diez años es todo un «chollo financiero», cuando lo razonable sería que el bono a 10 años cotizara en el 4%. Así que el Bundesbank ha cedido en el tema del QE, en contra de sus propios intereses porque lo que menos necesita ahora mismo son estímulos y más liquidez para avivar el riesgo de una burbuja inmobiliaria. A pesar de ceder en su postura, como contrapartida quiere que los estados de las economía periféricas no pierdan el tiempo y sigan haciendo reformas estructurales. De este modo, se podrán subir los tipos de interés lo antes posible y controlar los riesgos de su propia economía.

En conclusión, a pesar que muchos creen que los tipos de interés del BCE  se mantendrán en el 0,05% en los siguientes años ya que no existen tensiones inflacionistas en el horizonte, manteniendo esta política monetaria, el «motor económico alemán» va a sufrir los estragos de una burbuja inmobiliaria y a nadie le interesa que la primera economía de la eurozona vea florecer una burbuja y seguidamente pinche, por el evidente impacto tanto para sí mismo como para el resto de los socios europeos. Partiendo de esta premisa, es razonable que en el plazo de dos años los tipos de interés del BCE estén como mínimo al 1%. Desde luego, el Bundesbank hará «lo que sea necesario» para controlar este escenario y que no se desarrolle una burbuja inmobiliaria en su territorio.

Por Marc Fortuño; @Marc__Fb