Una de las conversaciones más interesantes que he tenido estos días en Madrid fue con un buen amigo que tiene un importante cargo en un banco que por cierto, criticó que yo en mis artículos –como hace la mayoría- utilizamos la expresión “ayudas a la banca” cuando las ayudas de estos años han sido para las cajas; a la banca española, al contrario, lo que han hecho es endurecerle las condiciones exigiendo por ejemplo más provisiones. Tiene su gran parte de razón aunque es innegable que tienen un apoyo enorme del BCE del que no dispone el resto de empresas. Yo le recordé que una de las grandes ventajas de la banca es la financiación barata por parte del BCE y es evidente que parece un buen negocio comprar deuda española a 10 años al 4.5% y descontarla en BCE al 0.5% siempre y cuando no haya impagos de la deuda, claro. Pero según lo decía me daba cuenta de que sí, es una ventaja, pero también un enorme riesgo.
A poco de empezar 1994 la rentabilidad de la deuda española a 10 años tocó mínimos históricos (entonces en el entorno del 7%), había crisis económica pero esperanza en que se acabaría ese año (y entonces fue cierto), crisis financiera (el 28 de diciembre de 1993 se intervino Banesto) y bastantes escándalos de corrupción en los que estaba implicado el gobierno. Como vemos, hay muchas similitudes con la situación actual o quizás con la que habrá en 2014. Como ya he comentado aquí en otra ocasión:
La FED subió los tipos de interés 6 veces desde el 3.25 al 5.50% de febrero a noviembre de aquel año provocando un alza de la rentabilidad de los bonos en toda la curva que fue especialmente acusada en España pasando el bono a 10 años de poco más del 7% a superar el 12%. El Tesoro tuvo que cambiar ciertas normas, como en la actual crisis, para evitar varias quiebras bancarias españolas creando la cartera de inversión (revaluada por coste financiero, donde se podían colocar las posiciones “pilladas” con “comodidad”) diferenciada de la de especulación (revaluada a precios de mercado).
Si no llega a ser por ese cambio, muchas entidades financieras españolas hubieran quebrado y eso que entonces el tamaño de las carteras de deuda pública era ínfimo en comparación con el presente. Y el tiempo demostró que fue una decisión inteligentísima porque todas esas inversiones en un activo que rentaba cerca del 10% resultaron muy jugosas por lo que se llama el “carry trade” puesto que los tipos oficiales de corto plazo iniciaron una gran bajada que se aceleró cuando España confirmó su entrada en el € generando un gran beneficio.
Esa es la misma filosofía que utilizamos cuando decimos que los bancos hacen un gran negocio comprando al 4.5% algo que pueden financiarse al 0.5% pero el desfase temporal es muy arriesgado porque parece que sólo hay dos opciones: o siguen los tipos de interés muy bajos lo cual es síntoma de que seguimos en crisis pero continuará el carry trade o empiezan a elevarse porque estamos saliendo de la recesión –o así lo estima el banco central- pero entonces empezarían los problemas de los tenedores de la deuda. Honestamente, creo que en España a 10 años vista y tal y como está de deprimida la economía eurozonera (salvo que ocurra algo muy inesperado como que nos salgamos del € o saliéramos de la crisis ya mismo), es difícil –que no imposible, 10 años es mucho tiempo- que un 4.5% que ofrece ahora la deuda a 10 años hispana no genere algún beneficio a vencimiento (a revaluación seguro que sí que provocaría enormes pérdidas contables que habría que provisionar) pero, ¿podemos pensar lo mismo de las carteras de las entidades financieras internacionales que tienen deuda norteamericana a 10 años por debajo del 2% o a 30 años por debajo del 3%?
Actualmente con la FED inyectando liquidez cerca de 0% el beneficio del carry trade de los compradores de bonos a largo plazo es enorme pero, como hemos podido comprobar en esta crisis y como ya vimos que hicieron en 1994, a la FED no le va a temblar el pulso para tomar las decisiones que consideren oportunas y si además del fin de la QE los tipos de interés comienzan a subir, todos los inversores en deuda norteamericana pueden trocar sus beneficios en pérdidas en pocos meses. Al fin y al cabo, las caídas fueron muy rápidas y agresivas pero, ¿por qué no lo van a ser las subidas? Los tipos de interés oficiales antes de la crisis solían estar por encima de la actual rentabilidad de la deuda a largo plazo:
Por lo que si la FED actúa como en 1994 y los sube por ejemplo al 2% (lo que seguiría siendo un dígito históricamente muy bajo) y los de largo plazo se van al 4% (también un tipo inferior al habitual si la economía vuelve a la “normalidad”), ¿Qué ocurrirá con la crisis financiera que se producirá por las enormes pérdidas de las carteras de deuda de bancos, compañías de seguros, fondos de inversión (y pensiones) etc.? En el fondo no dejaría de ser una repetición del comienzo de la actual crisis: un activo sobrevalorado como la vivienda baja de precio y genera unas pérdidas que llevan a las entidades financieras a buscar liquidez vendiendo toda clase de activos –por ejemplo la bolsa, entonces como ahora en máximos históricos- y reduciendo los créditos expandiendo el problema a la economía real etc. etc.
Es por eso que cuando digo que la deuda está en una burbuja y que es insostenible que cada vez haya más cantidad emitida y ofrezca unas rentabilidades tan bajas y aún así, todo el sistema financiero siga incorporándola masivamente a sus carteras, no hacemos más que repetir el mismo patrón de las últimas crisis. Lo más sorprendente es que la mayoría crea que esta vez el final será diferente…